| 文章来源：金融界 自1月下旬中国大陆一系列政策利好的推动下，港股市场投资者情绪转暖，至3月底主要指数都反弹超过10%。虽然截至3月26日的港股年报季显示整体盈利略不及预期，但3月以来恒生科技指数2024年的盈利预期已呈现底部反弹趋势。此外，年初以来政策持续发力，而香港特区政府公布《2024至2025年度政府财政预算案》中也提及港股市场优化创新等举措。在当前政策聚力、投资者风险偏好转向，叠加空头平仓和外资阶段性回流下，我们判断2月下旬以来港股市场的风格切换或将延续，短期成长板块料仍会相对跑赢高股息策略。 对于美股来看，当前交易拥挤度已达到较高水平，且年初以来美股“七巨头”表现也明显分化。此外，我们估算美国金融体系的超额流动性或在今年二季度末/三季度初耗尽。届时，如若美联储还不放缓或停止缩表则将对美国整体金融环境造成压力，我们也提示投资者关注二季度末美股的流动性风险。因此，我们判断二季度美股或迎来“大切小，高切低”的行业轮动，资金由前期涨幅显著的超大盘科技股流出，流入估值更为合理且预计会受益于未来利率下行的实体经济行业，包括上游的能源、材料，中游的建筑以及工程机械等。 ▍政策聚力下港股触底反弹，估值优势带动外资阶段性回流。 在1月下旬中国大陆一系列利好政策的推动下，恒生综指自1月22日触底至3月底已反弹10.8%，恒生科技指数在过去两个月更是反弹15.7%。在投资者情绪转暖下，同期港股日均交易金额明显反弹，而卖空占比也出现回落。估值来看，截至3月20日，恒生指数ERP仍在2013年以来97%的分位；恒生综指与科技指数的动态PE也处于历史均值两倍标准差以下的水平。另外，我们测算1月23日至2月7日间，外资累流入港股市场约120亿港元，且1月23日港股触底后的一个月内，外资集中增配半导体、消费电子、制药、教育以及互联网等成长板块。 年报期港股基本面仍有压力，但恒生科技基本面预期已企稳。3月是港股集中披露年报的时点，截至3月26日恒生综指成分股已披露近半，市值占比达74.1%，整体盈利略不及预期。随着年报逐渐披露，港股2023年业绩预期再度小幅下调，行业来看，仅综合、资讯科技行业较2024年年初有所上修；而医疗保健、公用事业、电讯等行业下修最多。但2024年3月份以来，虽然港股整体2024年盈利预测值（Bloomberg一致预期，下同）仍在下调，但恒生科技的盈利预测已出现底部反弹趋势。 政策指出增强经济活力，促高质量发展。今年年初以来，政策持续发力，宏观经济环境稳中向好。2月20日，5年期LPR降25BP，降低购房成本。地产政策也进一步发力，广州、苏州、深圳等多个城市优化限购政策。同时，中国证监会主要领导调整后，监管频繁发声，酝酿新一轮资本市场改革措施。香港特区政府公布《2024至2025年度政府财政预算案》中也提及港股市场优化创新等举措。而2024年政府工作报告来看，经济增长目标符合我们预期，广义财政扩张明显。后续期待二十届三中全会的召开描绘更清晰的改革路线图。 ▍港股配置建议：科技、消费预计延续跑赢高股息。 历史上看，港股一级行业中的金融、消费和科技板块与地产行业表现的相关性都超过0.6。而截至今年2月底，港股（恒生综指口径）大金融、科技和消费行业的流通市值权重合计达72.4%，远高于沪深300的60.5%。在地产、消费领域悲观预期进一步扭转的背景下，我们判断港股或较A股更为受益。在当前政策聚力、投资者风险偏好转向，叠加空头平仓和外资阶段性回流下，我们判断2月下旬以来港股市场的风格切换或将延续，短期成长板块料仍会相对跑赢高股息策略。并且综合上述与地产行业历史表现相关性的分析，我们建议投资者二季度关注港股的科技、大消费以及非银金融行业右侧布局的行情。 ▍美股市场展望：AI上行动能放缓，流动性环境承压： 美股交易集中度达拥挤水平，“七巨头”已损其三。继去年11月投资者开始抢跑美联储的降息预期，美股的交易集中度大幅抬升，个股上涨占比出现趋势性下滑，今年1月跑赢标普500指数成分股的占比也回落至34%的历史较低水平。从美股“七巨头”的维度，年初以来表现也出现明显分化。 美股流动性环境在二季度末或将面临压力。历史上看，长端美债利率与美联储的隔夜政策利率通常在加息周期中有较强的正相关性，但在降息周期中两者的相关性会显著回落，甚至进入负相关区间。结合去年4月以来美联储持有逆回购下降的趋势以及美国财政部今年二季度预计的发债计划，我们粗略估算在今年二季度末或三季度初美国金融体系的超额流动性便会耗尽。届时，如若美联储还不放缓或停止缩表则将对美国整体金融环境造成压力，我们也提示投资者关注二季度末美股的流动性风险。 ▍美股配置建议：二季度或迎来“大切小，高切低”行情。 截至3月20日，标普500和纳斯达克综指动态PE分别为21.0和28.3倍，处于84%和76%的历史分位数。结合当前美股整体流动性环境和盈利趋势等因素，我们判断今年二季度美股或呈现类似于去年7至8月风格切换的行情，资金由前期涨幅显著的超大盘科技股流出，流入估值更为合理且会受益于未来利率下行的实体经济行业。参考去年下半年以来美国固定资本形成总额、建筑支出以及建筑材料业PPI同比增速的反弹，建筑行业高于整体非农的薪资增速，我们判断二季度美股上游的能源、材料，中游的建筑以及工程机械等行业将充分受益于风格切换行情。 ▍风险因素： 1）国内政策推出和经济复苏低于预期；2）海外央行货币宽松低于预期；3）中美关系进一步恶化；4）地缘冲突蔓延。 本文源自券商研报精选 |
